A股 大北农

dophin

大北农是一家值得看的公司，估值也可接受。分析之前，我们先看看公司一些很独特的地方，由于利润的绝对大头来自于饲料，我们主要看看饲料业务。

1、  做利润率高的产品：专注猪饲料里的高端，尤其是乳猪料。战略业务在种猪养殖和高端微生态饲料上。
2、  销售队伍庞大，5000人的队伍（仍在扩大）是同行的两倍多。
3、  讲文化（含各种理念）；讲流程（含各种规定动作）。

把这些点串起来，我们发现公司的核心竞争力实际上是抓住了利润率高的细分市场（利润率具体数字参照报告），而有意思的是，公司是靠“人海”战术来做高端市场的！这里我们有必要理解农业的高端和大众消费品的高端有本质的区别。买LV的人，在乎的不是LV的服务或技术，而是品牌。这个品牌来自于安吉丽娜.朱莉们或林志玲们。同样的复制在农业上是有问题的，农资产品的高端品牌应该无法来自于唐国强们或倪萍们。

农业是个天然高风险低回报的行业。一年四季面临非常高的不确定性（天气，疫病，虫灾，污染等不一而足），要插秧的时候生病了还不能跟老天请假。而高风险带来的潜在高收益大多数时候是被中间流通环节拿走了（相信很少农民是从“蒜你狠”里发了大财的）。这也是为什么各国的政策从来都是补贴和保护农民利益的。同样，那些出来打过工的年轻人都不愿意回家务农，不是吃不起那苦，是担不起那风险和压力！（比较一下城市打工和农业收入的稳定性就能明白）。

分析到这，应该能理解为什么农资产品是要靠流程化的人海战术来做市场的。谁能帮助农民减少风险提高产量，谁就是最好的品牌！林志玲是很好看，但身边的销售员更实用。而大部分农业风险都来自于操作上，而不是生产资料上。同样的饲料和种猪，不同的方法，产量就会不一样。这就是为什么农村里受众人景仰的一般都是xx能手（养猪能手、种粮能手等），类似于大家熟悉的“股神”，做同样的事情，能赚更多的钱，示范效应巨大。而所谓高端饲料，一般是在风险最大的环节（比如乳猪，阵亡率高），农民愿意为减少风险多付成本。而实际上这里对于操作指导的需求远大于饲料本身（这点很多农民自身都没意识到）。因此，训练有素的销售员实际起的是一个操作指导的“咨询师”角色，卖饲料成了咨询过程中很自然的一个环节。“高端饲料”的高利润率实际包含了“操作培训和咨询”的价值。

这是个很有潜力的商业模式，至少大北农目前是在这个模式上跑得比较靠前的。可预见的未来，中国的农业集中度应该仍然会比较低，这就意味着一只训练有素的销售咨询师团队是核心竞争力。训练有素包括1、价值观认同，自我激励（公司重视的各类文化）；2、公平合理的分配（公司很早就开始做股权激励，最近一期范围和力度都比较大）；3、标准化的流程，人多了，必须标准化（所谓158种饲养模式，和开飞机的指南差不多）。

风险在哪里？
1、  人海战术是双刃剑，用不好容易“自残”。这个道理比较好理解，人多了人员费用负担高，必须有高利润率来支持。关键还是人员管理上，提出了非常高的要求。这不比富士康，人再多反正是在一个地方好管理（当然也有心理问题等新情况）；也不比医药销售代表，虽然撒出去了，但架不住利润率高，容许管理粗放或犯错空间大。饲料毕竟不是暴利行业，如何既调动销售员的积极性，又保证“销售咨询师”的纪律性和咨询质量，又要合理的控制营销成本。很考量高层管理团队的水平。到目前为止，公司表现出来的管理水平还是可靠的。
2、  股权激励是双刃剑，业绩容易失去弹性。公司最近一期股权激励行权的业绩条件是2012--2014年利润增长大约30%，到2013年行权业绩大约是2元左右（比市场一般预计要低20%左右）。因此如果公司在保证实现行权业绩的前提下，比较激进的扩张销售队伍和市场份额，那未来2-3年的业绩弹性可能会比较低。但即便如此，目前估值也算比较合理。